Licornes : attrape nigaud ?

Ah, si nous avions des licornes ! disent nos gouvernants. La France serait une grande puissance économique. 

Le Français est-il incapable de créer des licornes ? Un collègue d'un ami est à l'origine d'une société américaine, qui a connu la plus grosse entrée au NASDAQ de tous les temps. Il ne la dirige pas. Son rôle est "d'industrialiser" une innovation mathématique. 

Et c'est ce qui fait la force du capital risque américain. Aux USA, quand vous avez une bonne idée, les fonds d'investissement sont capables de la reconnaître, tout simplement parce qu'ils ont une expérience que nous n'avons pas. Ensuite ils construisent l'équipe autour de vous. Car, ils savent qu'un innovateur n'est pas un entrepreneur, et où trouver les compétences dont a besoin une société en développement. Nous n'avons pas de professionnels de la vente, de la communication, ou même de la direction générale.

Et, quand nous les avons, ils viennent les chercher chez nous (celui qui a développé Moderna est français).

Voilà pourquoi, lorsque quelqu'un semble avoir une idée qui peut avoir un gros marché, je lui suggère d'aller aux USA. Non par manque de patriotisme, mais parce qu'en France, elle ne donnera rien.

Et voilà pourquoi notre avenir n'est pas une question de licorne, mais de PME. 

Levée de fonds

Que penser des plates-formes de levée de fonds ? (me demande-t-on.) J'observe :

• Que les investisseurs disent que le facteur premier de choix est l'entrepreneur. Les projets ne se passent jamais comme prévu. Ce qui est décisif est la capacité du dirigeant à changer de cap, au bon moment. 
• Un associé d'un fonds d'investissement choisit un dossier par an. Ce qui veut dire qu'il en élimine beaucoup, et qu'il passe beaucoup de temps à creuser celui dans lequel il veut mettre de l'argent. 

Comment tout ceci s'applique-t-il aux plates-formes ? Il faut diversifier ses risques en investissant dans beaucoup de projets ? Encore faut-il que, globalement, ce qui passe par les plates-formes ait une chance de croître. Qu'il n'y ait pas un biais systématique. D'autant que, comme un fonds, une plate-forme prélève ce qui lui permet de vivre, et que cela ampute sérieusement le rendement de l'investissement.

Cependant, la plate-forme a un intérêt si elle ne vous propose pas un investissement, mais un pré achat d'un produit nouveau qui vous plaît. Là encore, l'affaire n'est pas tout à fait évidente. En effet, pour porter à votre connaissance l'existence du produit, il aura fallu faire beaucoup de publicité. Ce qui est coûteux. Donc le produit risque d'être cher...

Capital risque

J'entends : j'ai un projet qui va rapporter beaucoup, pourquoi cela n'intéresse-t-il pas le capital risque ? 

Parce que l'objectif du capital risque n'est pas de prendre des risques. Les associés d'un fonds sont des salariés. Ils touchent généralement trois pour cent des fonds qu'ils lèvent. Ce qui leur permet de se verser un salaire, parfois très confortable, sur cinq ans. Après quoi ils cherchent d'autres fonds. En conséquence, ils doivent dire à ceux qui vont leur apporter de l'argent, par exemple les fonds de pension, ce qu'ils ont envie d'entendre. Or, ces fonds ne sont pas dirigés par des entrepreneurs, mais par des salariés. Comme dans toute entreprise, leur opinion est fonction des idées de leurs chefs, et de leur monde. D'ailleurs, vu l'écart entre le jour de l'investissement et sa réalisation (plus de cinq ans), il y a amplement le temps de changer de job, et d'éviter les conséquences de ses actes. 

En outre, les fonds vendent aux fonds. Là aussi il y a une logique : cela évite de se fatiguer à trouver des investissements, et cela permet de ne pas avoir de surplus de fonds, que réclameraient les investisseurs, ce qui serait un handicap dans une prochaine levée. Ce qui peut entretenir une bulle spéculative pendant une quinzaine d'années. 

D'où l'importance des modes telles qu'IA et Big Data, l'ubérisation ou autre. Ce sont elles qui permettent à la profession de s'orienter. Le véritable entrepreneur, dans ce monde, est celui qui parvient à créer ces modes. Alors, c'est le jackpot. 

Et si vous avez un projet qui rapportent beaucoup ? Il faut chercher des gens qui aient de l'argent et qui veulent gagner beaucoup... 

(Il y aurait une autre façon de faire : des entrepreneurs qui ont réussi créent un fonds et demandent des financement supplémentaires. Ils se paient uniquement en variable.)

L'entrepreneur et l'argent

J'entendais un business angel parler de son expérience. Un entrepreneur vient le voir : c'est épuisant de chercher des aides de l'Etat, et les fonds de capital risque veulent récupérer leur mise... Voilà qui est typique du Français. Il ne se sent aucune obligation vis-à-vis de ceux qui ont investi leur argent dans son entreprise. Au contraire. 

L'Américain veut gagner beaucoup. Il a les mêmes intérêts que l'investisseur. Ce qui est suffisant pour faire leur bonheur collectif. 

(Une étude européenne montrerait qu'il n'y a que dans 21% des cas que l'investisseur retrouve au moins sa mise. Dans 50% il récupère moins du quart de son investissement. En France, le taux de rendement du capital risque était de 1,6% il y a quelques années. Soit à peu près l'inflation. Il s'est un peu amélioré récemment.)

Non man’s land européen ?

The Economist s’intéresse aux élections européennes. Les extrêmes arrivent. Pour sa part, il voudrait se débarrasser du parlement européen.

Ukraine. Donetsk serait un cas particulier (car peuplé de Russes), l’Ukraine devrait rester en un morceau. C'est dans l'intérêt de la Russie. Mais, quel degré de chaos ? La France va vendre des Mistral à la Russie, trop d’emplois en jeu. Les pays européens de l’Est sont divisés quant à la politique à tenir vis-à-vis de la Russie. Occasion d’un intéressant tableau de l’Europe de l’est.

L’Europe de l’est a été un succès remarquable, combinant le capital de l’Ouest avec une main d’œuvre bon marché pour devenir une partie intégrante de la machine à exporter allemande.

La Bulgarie, souvent vue comme le cheval de Troie russe en Europe, est presque entièrement dépendante du gaz russe. 

(La position de la Hongrie et de la République Tchèque) pourrait être influencée par un mélange pernicieux d’institutions faibles, de corruption, d’argent russe douteux et de propagande agressive du Kremlin.

Accident minier en Turquie. Son premier ministre n’est toujours pas ébranlé. Perfide Albion. Les pauvres et les malfrats s’éloignent des centres ville pour gagner les périphéries. C’est le résultat d’une meilleure police, d’investissements et de l’immigration de Musulmans, qui ne boivent pas. Quant aux Bulgares et aux Roumains ils se sont installés dans des boulots précaires (auto entrepreneurs). Ils pourraient maintenant avoir accès à de meilleurs emplois. L’Angleterre pense aussi faire des apatrides de ses mauvais citoyens. Un fâcheux précédent, pense The Economist.

Nucléaire iranien. Négociations. Iraniens très flexibles. Américains pas trop. En Afrique du sud, « presque 44% des foyers dépendent de la sécurité sociale pour joindre les deux bouts ». La dite sécurité sociale ayant été créée par l’ANC, il bénéficie du vote populaire, en dépit de sa corruption.

La Chine fait peur au reste de l’Asie. Mais il est incapable de s’unir. Chaque pays ayant sa paralysie propre, elle empêche le tout d’adopter une ligne commune. Le Japon sortirait timidement de son pacifisme ? Quant au prochain premier ministre indien, il a été servi par une très dangereuse extrême droite nationaliste. Mais il n'est plus dans son intérêt de continuer à la fréquenter.

USA toujours aussi surprenants. A la Nouvelle Orléans, une justice corrompue condamne à mort des innocents. Ailleurs, le politicien explique que Dieu a donné le charbon aux Américains. Accessoirement, on envisage d’utiliser des drones pour détruire les missiles ennemis au moment de leur décollage. Coupe du monde au Brésil. Rien ne sera prêt à temps. Va falloir improviser.

L’Europe demande à Google qu’une partie de notre passé puisse ne pas être révélé par son moteur de recherche. Ce qui pourrait « amener l’Internet un peu plus vers la fragmentation ». Quant à McKinsey, il veut passer de la stratégie à l’exécution. Particulièrement celle des fusions. En Asie, explosion du transport aérien bas coût. Il arrive à ses limites. Fusion et acquisition. Entre égaux, ça ne marche presque jamais. Il faut un seul chef, et un plan détaillé. Capital risque en Europe. Faute d’investisseurs privés, c’est la puissance publique qui investit. Ce qui fait fuir le privé. Et est bien peu rentable (2,1% par an, depuis 1990).

A qui obéit notre démocratie ? D’après une étude : « ceux qui ont le plus d’influence sont l’élite économique (définie comme les 10% qui gagnent le plus) et les groupes d’intérêt représentant les entreprises. Par contraste les groupes d’intérêt « de masse » tels que les syndicats ont peu ou pas d’impact ». Attention à une révolte des pauvres. Une autre étude estime que la crise n’a pas été créée par les banques, mais par l’immobilier. Il aurait fallu sauver les pauvres plutôt que les riches. En particulier en partageant les risques entre créditeur et débiteur. Idem en Europe. Le coupable n’était pas Grec, mais Allemand, et banquier irresponsable (français et allemand).

Parler une autre langue que la sienne forcerait à penser lentement, donc à être rationnel. Grâce aux LED, l’agriculture d’intérieur pourrait devenir rentable. Etre enceinte est un facteurs de risque pour la conductrice. Mais moins que d’être passagère de son mari. 

Faut-il abandonner la filière numérique ?

Il y a quelques temps, je discutais avec un investisseur. Un spécialiste des start up TIC. Il m’a dit des choses étonnantes.

• Il n’arrive plus à vendre ses participations. Car c’était les Américains qui les achetaient. Et la crise de l’euro les a fait fuir.
• Les dirigeants de ses participations ont tellement peur des impôts qu’ils veulent vendre leur entreprise. Ce qui est étrange, puisqu’elle vaudra massivement plus cher, avec impôts, dans quelques années, que sans impôts maintenant. (J'ai aussi noté ce phénomène dans les PME familiales : les fondateurs sont rendus fous par le fait de savoir qu'ils vont gagner moins que ce qu'ils auraient dû. Curieusement, le montant de la vente est secondaire : ils auraient préféré gagner 5 millions sans impôts, que 40 avec !)
• Les jeunes diplômés, qui ont été convertis à l’entrepreneuriat par le précédent régime, envisagent maintenant de monter des entreprises ailleurs. (Avec beaucoup de tact, je lui ai dit que, depuis toujours, je conseillais aux porteurs de beaux projets d’aller directement aux USA. Il est beaucoup plus facile de trouver des fonds qu’en France. Et, lorsqu’on trouve de l’argent, on en trouve en quantité.)

Du coup, je m’interroge. Le gouvernement doit-il encourager l’entrepreneuriat dans les TIC ? De toute manière ce qu’il fait semble profiter à l’étranger. En outre, il ressort de cette conversation que nous sommes d’extraordinairement petits joueurs. L’entrepreneur français n’a pas d’autre ambition que de gagner un peu d’argent. Serait-il génétiquement codé pour être un second couteau des affaires ? Ne créerait-il pas plus d’emplois en France, s’il apportait les compétences que lui a données l’Education nationale à une fonction salariée ? 

Innovation en Europe

L’industrie high tech commencerait à bien se porter en Europe.

Ce serait le fruit de la lente émergence d’un « écosystème » favorable : entrepreneurs, capital risque, avocats, agences de relation presse…

Mais il reste encore des étapes à franchir. Les entreprises clientes doivent être plus aventureuses dans leurs choix, faire plus confiance aux petites entreprises, et, surtout ?, ne pas vouloir tout réinventer ; le capital risque ne doit plus être dirigé par des banquiers, mais par des entrepreneurs ; l’entrepreneur doit acquérir la compétence, et l’envie, de bâtir des multinationales.

Ce que je vois en France serait-il donc aussi vrai pour l'Europe ?

Capital risque

La performance réelle du capital risque me prend par surprise. On y dit que le capital-risque américain est triomphant (et que le nôtre, européen, aurait besoin de s’en inspirer).

Je pensais le contraire. Un article que je citais dans un billet estimait à un tiers le nombre de fonds de capital risque qui allaient disparaître aux USA, les fonds gérés étant divisés par 2. Je connais du monde dans ce métier, et il n’est pas heureux. D’ailleurs la dernière fois que j’ai rencontré un capital risqueur, la semaine dernière, il cherchait un emploi.

Il est certain que l’industrie du capital risque américaine est forte. Mais est-elle efficace ? Je ne parle ici que du domaine que je connais : les technologies de l’information.

• On oppose généralement le capital risque à l’état. Or, les deux sont composés des mêmes types de personnels. C'est-à-dire de gens qui ont été sélectionnés pour leurs diplômes. Les risqueurs de capitaux n’ont pas construit leur fortune sur leurs investissements, mais sur notre crédulité. D’ailleurs, comme le montrent chaque bulle, ce sont des moutons.
• Quelle est la rentabilité des investissements que fait le capital risque ? Pendant la bulle Internet, les fonds qui ont fait de bonnes affaires étaient ceux qui avaient vendu leurs participations (souvent à leurs collègues) avant le crash du Nasdaq. Il est probable qu’il en a été de même récemment (voir le billet que je cite plus haut). D’ailleurs, qu’est-ce que leurs investissements ont apporté d’entreprises durables au monde ? La start up donne rarement une entreprise, le plus souvent elle est absorbée par une multinationale, ce à quoi elle survit rarement. J’ai donc la ferme intuition que la contribution sociale du capital risque moderne, prise sur le long terme, est nettement négative. Le capital risque sert au mieux à faire passer de l’argent de la poche du public dans celle des employés des fonds. Et il a eu l’effet pervers de convaincre les entrepreneurs qu’ils devaient faire rapidement fortune. Une génération d’entre eux ne rêve que de retraite à 40 ans. Quelle est la qualité, la solidité de ce qu’ils ont créé, dans ces conditions ? Était-il si honteux de vouloir fonder une belle société pour ses petits enfants (plus exactement « a great company for my great grand children »), comme le pensaient les inventeurs d’IBM ?

Compléments :

• Goldman Sachs donne un des plus extraordinaires exemples du détournement de fonds que fut la bulle Internet : la mise en bourse de start up qui pour la plupart ne furent pas plus qu’un feu de paille, a rapporté à cette banque d’énormes bénéfices.
• Il me semble qu’il faut revoir les méthodologies de valorisation des entreprises technologiques. Traditionnellement leur valeur est celle du cash actualisé qu’elles génèrent pendant quelques années + une « continuing value » qui est, traditionellement, la valeur de la dernière année supposée se répéter jusqu’à l’infini. (COPELAND, Thomas E., KOLLER, Tim, MURRIN, Jack, et McKinsey & Co, Valuation: Measuring and Managing the Values of Companies, John Wiley & Sons Inc, 2000.) L’expérience montre qu’il n’y a pas de « continuing value » dans l'IT. Ce sur quoi parient sans doute le capital risque et l’entrepreneur est qu’un gogo gobe l'idée d'une « continuing value » et surpaie la société, qui crèvera peu de temps après l’achat.

Il est temps d’investir

La bulle spéculative a apporté de l’argent à beaucoup d’industries. Aujourd’hui, temps des ajustements : Hollywood réduit sa production de 600 à 400 films (One-dimensional), et le capital-risque américain, divise par deux ses budgets (26 milliards ces derniers temps) et perd un tiers de ses fonds (The brightest and the rest).

Surtout, les investisseurs ont mis de l’argent dans de mauvais projets. Le capital risque, par exemple :

le taux de retour sur investissement à 10 ans deviendra négatif à la fin de cette année, au moment où les gains de la bulle internet disparaîtront.

Une bonne nouvelle, cependant : les investissements faits en période de crise sont les meilleurs…

La réflexion que ceci m’inspire est que le monde semble avoir une capacité de création limitée. Contrairement à ce que pensaient les théoriciens de l’économie et les innovateurs financiers, lui donner beaucoup d’argent ne fait pas de miracles. À moins que ceux qui contrôlent cet argent ne soient incapables de l’investir intelligemment ?